Nel mese di maggio è proseguito il recupero degli investimenti considerati più volatili, nonostante scarsi progressi nelle guerre commerciali. La propensione al rischio degli investitori ha beneficiato dei tentativi di de-escalation tra USA e Cina, dei risultati aziendali favorevoli relativi al primo trimestre e dalla crescita ancora apprezzabile delle maggiori economie nei primi mesi del 2025.
Punti chiave:
- Prosegue il recupero delle asset class rischiose nonostante scarsi progressi nella guerra dei
dazi, grazie ad una crescita economica e degli utili ancora apprezzabile nel Q1-25 - Investitori ottimisti sulla capacità di adattamento delle economie alla ridefinizione dei flussi di
commercio internazionale. Impatto macro della trade war visibile soprattutto dal Q3-25 - Politica monetaria USA improntata alla cautela e probabile rinvio tagli a fine 2025. Con un nuovo taglio che porta il calo cumulato dei tassi ufficiali a 200 p.b. BCE segnala neutralità
AZIONARIO
Nel mese di maggio, gli investitori sono tornati ad essere fiduciosi negli asset rischiosi, influenzati dalle speranze di un allentamento delle tensioni commerciali. Tale contesto ha favorito un rinnovato appetito per il rischio degli operatori.
A seguito di colloqui costruttivi in Svizzera ed a Londra, le delegazioni di Stati Uniti e Cina hanno avviato una de-escalation commerciale, riducendo reciprocamente i dazi per favorire un accordo. Si sono invece deteriorate le relazioni tra USA e Unione Europea, con nuove tensioni sempre sul tema dei dazi; decisioni, per ora, rinviata al 9 luglio, sebbene le tariffe sull'import di alluminio e acciaio siano state portate al 50% da parte degli USA. In questo quadro, il contesto macroeconomico si conferma quindi incerto e fragile. Il sentiment degli investitori oscilla in base al flusso di notizie, e riteniamo che ulteriori fasi di volatilità siano molto probabili a causa della limitata visibilità sul ciclo economico a medio termine. La stagione degli utili del primo trimestre negli USA è stata solida, ma le aspettative sulla crescita futura, seppur rimanendo elevate, mostrano segnali di rallentamento.
Questa condizione impone cautela sull'azionario e suggerisce un'ampia diversificazione geografica e settoriale. A livello geografico, manteniamo l'esposizione sugli Stati Uniti nonostante valutazioni elevate, forti della resilienza delle aziende nel generare utili e difendere le quote di mercato. Anche in Europa la nostra posizione è confermata, sebbene la stagione degli utili sia stata meno brillante (crescita del 2% nel Q1). Riteniamo che la politica monetaria accomodante della BCE e i programmi fiscali, come il Re-Arm EU, continueranno a sostenere l'attività economica. L'esposizione sui mercati emergenti viene mantenuta in virtù di valutazioni interessanti, finanze pubbliche più stabili ed una potenziale debolezza del dollaro, fattori che ne bilanciano la maggiore sensibilità ai dazi. Confermiamo inoltre la nostra prospettiva positiva sul Giappone, dove le imminenti elezioni per la Camera Alta dovrebbero garantire la continuità delle misure fiscali espansive.
Dal punto di vista settoriale confermiamo un approccio selettivo e prudente, privilegiando un’impostazione Quality/ Defensive, in particolar modo in America. Negli USA restiamo positivi su Communication Services sostenuti da trend strutturali di digitalizzazione, connettività e crescita dell'advertising online. Nonostante le difficoltà di alcuni pesi massimi del settore confermiamo anche il sovrappeso sull'Health Care USA, valorizzandone le caratteristiche difensive, i bilanci solidi e l'ampia liquidità a favore di operazioni di M&A, Buyback e Dividendi. In Europa, manteniamo una visione favorevole sui Finanziari, grazie a valutazioni bancarie ancora interessanti rispetto alla storia e buona crescita attesa degli utili grazie ad contesto di tassi più elevati. Confermato anche in Europa il sovrappeso sui Communication Services perché meno esposti ai dazi per la natura locale del business e supportati da stime in moderato rialzo e possibili consolidamenti volti a incrementare la competitività. Confermiamo sia in USA che in Europa il sottopeso sui titoli energetici e su quelli legati al Real Estate.
OBBLIGAZIONARIO
L'accordo tra Cina e Stati Uniti annunciato a metà maggio sui dazi ha avuto un impatto significativo sui mercati obbligazionari con un aumento dei rendimenti dei titoli di Stato, sia negli USA che in Europa. A ciò si sono aggiunti le prospettive fiscali statunitensi con la prima approvazione del disegno di legge alla Camera, il downgrade del rating sovrano USA da parte di Moody’s e la debole domanda nelle recenti aste (negli USA, UK e Japan), fattori che nel complesso hanno portato una maggior volatilità sulle parti lunghe delle curve. Nelle ultime sedute una nuova ondata di incertezza generata dalla decisione della Corte Costituzionale americana ha riportato in primo piano la questione dei dazi che insieme ad alcuni dati soft USA più deboli delle attese hanno favorito un ribasso dei tassi dei governativi USA. In Europa la BCE ha tagliato i tassi come da attese ritenendo l’inflazione ormai stabilmente all’obiettivo. La Presidente Lagarde ha inoltre affermato che siamo vicini alla fine di un ciclo di politica monetaria, con i mercati che hanno interpretato queste parole come un cambio di valutazione ed una BCE quindi meno accomodante in futuro. In tale contesto le curve dei rendimenti hanno consolidato i recenti movimenti di irripdimento, seppur con una minor accelerazione.
Nonostante i rischi recessivi si siano allentati permane ancora uno scenario di incertezza ciclica che non fornisce un chiaro segnale sulla direzione dei tassi; in tale contesto manteniamo sul posizionamento tasso un giudizio 3 su 5. I rendimenti dei governativi potrebbero muoversi in range contenuti nel breve termine, influenzati da diverse forze contrastanti. Da un lato, il protezionismo sta peggiorando il rapporto tra crescita economica e inflazione, e si prevede un generale rallentamento macroeconomico. Dall’altro il deterioramento delle tendenze fiscali, tema predominante in tutte le geografie, potrebbe aumentare il cosiddetto "term premium" (il rendimento aggiuntivo richiesto per detenere titoli a lungo termine). Manteniamo la preferenza per la curva europea rispetto a quella americana, con la prima che rimane supportata da una preferenza generalizzata degli investitori finanziari, condizionati dalla debolezza del dollaro, dagli ultimi dati di inflazione e da una visibilità di politica monetaria più chiara.
In un contesto di incertezza e scarsa visibilità per l’andamento dell’economia globale si ritiene corretto rimanere investiti sul credito, tenuto conto della riduzione dei rischi recessivi, pur riconoscendo l’esistenza di minor margini di riduzione dei premi al rischio. Nel mese trascorso gli spread di credito hanno registrato un notevole restringimento, in risposta al rientro dei rischi recessivi, riportandosi prossimi alle medie storiche e riducendo il carry, soprattutto nel comparto HY sia in Europa che negli USA. In ottica di rischio-rendimento manteniamo una preferenza tattica per il comparto Investment Grade rispetto a quello High Yield, in un contesto che ha visto un ulteriore compressione degli spread tra HY e IG europei: in prospettiva, valuteremo eventuali allargamenti come opportunità di acquisto sull’asset class HY soprattutto per l’area europea.
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