Il 2024 si è concluso con rendimenti che eccezionali per le classi di attivo rischiose, con ritorni totali superiori a 20% per l’azionario globale, benché con ampie differenze geografiche e settoriali.
Il rialzo azionario è stato trainato dai grandi campioni della tecnologia, in un mercato sempre più concentrato per capitalizzazione. La propensione al rischio degli investitori ha beneficiato della sorprendente forza dell’economia USA, del progressivo allentamento monetario e dell’ottimismo sull’impatto delle politiche economiche dell’Amministrazione Trump. Per il terzo anno consecutivo sono state invece deludenti le performance del bond governativo, nonostante tagli dei tassi ufficiali che sia negli Stati Uniti che in area euro hanno raggiunto i 100 p.b. Anche il 2025 apre all’insegna di un moderato ottimismo grazie al proseguimento dell’espansione globale, ma nel primo scorcio dell’anno sono proseguite le tensioni al rialzo sui rendimenti governativi: stallo nella disinflazione, deterioramento dei trend fiscali e soprattutto incertezza di policy aumentano il premio a termine. La Federal Reserve si proclama ottimista sui trend di domanda e offerta dell’economia USA e ridimensiona drasticamente le attese di taglio dei tassi per l’anno in corso.
AZIONARIO
Restiamo positivi sul mercato azionario anche se non può essere escluso un aumento generalizzato della volatilità. Nonostante la debolezza mostrata da alcuni mercati sviluppati nel mese di dicembre, il 2024 si è rivelato un anno particolarmente brillante per i mercati azionari.
Confermiamo un approccio positivo sull’America dato che continua ad essere il motore trainante della crescita globale. Nonostante le valutazioni elevate e dati macroeconomici non coerenti con un allentamento monetario aggressivo, le politiche fiscali favorevoli alle imprese promosse dai repubblicani sosterranno le aziende statunitensi, comprese quelle di media e piccola capitalizzazione. Pur tenendo conto della recente incertezza politica in Francia e Germania, confermiamo il nostro posizionamento nei confronti del Vecchio Continente, sostenuto da valutazioni relativamente basse rispetto agli USA e dalla prospettiva di una politica monetaria accomodante. Nei Mercati Emergenti, le valutazioni rimangono contenute, sia in termini assoluti che relativi a supporto del nostro posizionamento. In Cina, il governo sta mettendo in atto misure finanziarie per sostenere l'economia e potrebbe essere pronto a lanciare un nuovo piano di stimoli. In India, la crescita economica rimane sostenuta nonostante l'inflazione stia tornando a salire. Infine, il Giappone beneficia delle promesse di miglioramenti fiscali da parte del nuovo governo e delle riforme sulla governance societaria promosse dal mercato e dalle istituzioni finanziarie.
A livello settoriale, manteniamo un approccio più ciclico negli Stati Uniti e più cauto in Europa. Nel Vecchio Continente, le Utilities continuano ad evidenziare buone valutazioni corrette per il rischio e riteniamo che il settore Tecnologico possa progressivamente fare meglio del mercato durante l'anno. Per il momento rimaniamo negativi nei confronti degli Industriali e dei Consumer Staples. Anche negli Stati Uniti, crediamo che il settore Tecnologico sarà favorito dalla robusta crescita degli eps e dai bilanci solidi, mentre gli Industriali potrebbero trarre vantaggio dalle politiche di on-shoring e protezionismo legate all'“America First” del programma di Trump. Confermiamo infine cautela sui Consumer Staples e sulle Utilities per mantenere un posizionamento più ciclico in questa area geografica.
OBBLIGAZIONARIO
Manteniamo una preferenza relativa sui mercati europei con un orizzonte di medio-lungo termine. Dopo i minimi di fine novembre, i rendimenti hanno riprezzato al rialzo sia in America che in Europa. La Federal Reserve nell’ultima riunione ha ridotto i tassi di 25 bps ma ha segnalato un ritmo di allentamento monetario più graduale e contenuto dal 2025. A ciò si sono aggiunti dati macroeconomici americani che segnalano un’economia solida e un’inflazione che si è rivelata più rigida delle attese. In questo contesto i tassi USA si sono riportati sui massimi dell’anno con la curva dei rendimenti che si è irripidita.
In Europa i rendimenti sono andati al traino di quelli americani con una debolezza particolare nel periodo festivo complice la scarsa liquidità del mercato e l’attesa per l’usuale ingente supply di inizio anno. La BCE ha proseguito il suo iter di tagli dei tassi, astenendosi da qualsiasi anticipazione sulle prossime mosse. Le proiezioni di crescita e inflazione sono state limate, anche se lo scenario centrale resta di debole ripresa. In questo contesto, continuiamo a preferire la curva europea con un orizzonte di medio-lungo termine, complice la maggior debolezza ciclica e la maggior vulnerabilità ai rischi protezionistici con l’inflazione in area euro che potrebbe raggiungere il target del 2% in corso d’anno a fronte di una maggior rigidità di quella USA. Si confermano le aspettative dei mercati per una sempre maggiore divergenza in termini di allentamento di politica monetaria tra BCE e Fed. Data la continua tenuta dell'economia statunitense, i mercati hanno ridotto le aspettative di allentamento della politica monetaria della Fed e hanno posticipato a giugno 2025 il primo taglio dei tassi quest’anno. Dopo il recente movimento, i tassi sembrano aver incorporato il ridimensionamento delle attese di politica monetaria americana, con le curve che dovrebbero continuare a irripidirsi soprattutto in Europa. In questo contesto di mercato, la preferenza è sulla parte media della curva che dovrebbe beneficiare maggiormente del movimento di steepening.
Nel settore del credito gli spread nell’ultimo mese dell’anno sono marginalmente risaliti soprattutto nelle componenti a maggior rischio, in un contesto di maggio volatilità prevalso sui mercati. Manteniamo un’impostazione positiva per il credito IG dell’area euro che offre un buon rapporto rischio-rendimento, visto il progressivo irripidimento delle curve. In ottica tattica e di carry, si conferma il posizionamento sulla componente dei subordinati, sugli HY sia europei che americani con approccio di selezione degli emittenti che privilegi la qualità. Rimaniamo investiti nel comparto EM, sia in hard currency che in local currency. L’asset class emergente è negativamente impattata dal rialzo dei rendimenti USA, dalla forza persistente del dollaro americano e dalla probabilità di aumento dei dazi commerciali da parte del nuovo governo USA. L’ormai prossimo insediamento dell’Amministrazione Trump (il 20 gennaio l’Inauguration Day) può infatti portare ad un incremento di volatilità e ad un maggiore deterioramento dei rapporti USA-Cina e commerciali globali. Al raggiungimento di valutazioni interessanti, si valuta l’opportunità di aumentare l’esposizione sull’asset class, con una prospettiva di medio periodo.
