Avvio del nuovo anno con rendimenti in calo.
L’inizio dell’anno ha visto un significativo rally dei mercati obbligazionari globali, soprattutto nella prima parte del mese, dopo i cali significativi dello scorso anno. La combinazione di inflazione in discesa e dati macro in chiaro scuro sul fronte dell’economia reale, soprattutto negli USA, hanno alimentato le attese degli investitori per un rallentamento della politica monetaria restrittiva. In America a dicembre i prezzi sono calati di -0,1% m/m (6,5% a/a) con l’indice core che ha registrato una variazione di 0,3% m/m. La variazione tendenziale, a 5,7% a/a, è sui minimi da dicembre 2021. Anche nell’area Euro, sulla base dei dati preliminari, l’inflazione headline ha sorpreso al ribasso in gennaio, calando all’8,5% da 9,2% di dicembre, ben al di sotto delle attese (consenso: 9%). Di contro, continua il trend rialzista dell’inflazione core, cresciuta al 7% dal 6,9%, segnale che il raffreddamento dell’indice sottostante arriverà più avanti. In ogni caso, la stima preliminare di Eurostat non tiene conto del dato sull’inflazione tedesca, la cui pubblicazione è stata posticipata da Destatis in settimana.
Le banche centrali non hanno disatteso le aspettative del mercato proseguendo nella fase di normalizzazione. La FED ha aumentato il costo del denaro di 25 punti base, al 4,5-4,75%, livello massimo da sette anni. Powell ha preannunciato ulteriori rialzi dei tassi, ma al tempo stesso ha confortato gli investitori asserendo che è iniziato il processo disinflazionistico. In linea alle attese anche la BCE ha aumentato i tassi di 50 punti base; il Consiglio ha inoltre affermato che continuerà ad aumentare i tassi d’interesse “in misura significativa a un ritmo costante” per contrastare le spinte inflazionistiche di fondo che ancora persistono nell’area dell’euro, affermando che “intende innalzare i tassi d’interesse di altri 50 punti base nella prossima riunione di politica monetaria a marzo”. Anche dalla BCE sono arrivate conferme circa uno scenario di rischi più bilanciati sia per quanto riguarda la crescita che per l’inflazione.
In questo contesto nel corso del mese i rendimenti sono scesi maniera significativa sia negli Stati Uniti che nell’area Euro dai livelli di fine anno. In linea con il trend del 2022 è proseguito anche il movimento di appiattimento delle curve dei rendimenti con il differenziale 10vs2 anni USA fortemente invertito (-75 basis point) e quello tedesco sceso a in area -40 bps sui minimi dal 1992, segnalando i timori del mercato di un peggioramento del contesto macroeconomico. Ad oggi i livelli degli OIS prezzati dal mercato in corrispondenza dei vari meeting della BCE sono rimasti invariati con un picco al 3,35% per la riunione di luglio. Per quanto riguarda la FED il terminal rate implicito sulla curva dei Fed funds in corrispondenza dei meeting della FED si mantiene sotto il 5%, prevedendo un solo rialzo di 25pb per la riunione di marzo e indicando che il mercato continua a prezzare un graduale rientro nella seconda parte dell’anno. La carta italiana si è mossa in linea al mercato sovraperformando sia i governativi core che gli altri periferici, con lo spread rispetto al Bund sceso in area 180 e con la curva che si è appiattita.
Sul rischio tasso manteniamo un’impostazione neutrale; a nostro avviso le pressioni al rialzo sui tassi appaiono contenute creando uno scenario più favorevole al rischio duration, con una preferenza per i segmenti più brevi in un contesto di graduale allentamento dell’inversione delle curve dei rendimenti. Nel mercato del credito si è registrato nel corso del mese un buon restringimento dei premi al rischio con i principali indici sia europei che americani che hanno registrato performance significative grazie anche al contributo positivo del ribasso dei tassi, con i comparti a maggior beta che hanno sovraperformato beneficiando del risk on prevalso sui mercati. Il rally recente ha portato ad un diffuso appiattimento delle curve del credito. Sull’asset class del credito manteniamo una view neutrale; nonostante i recenti restringimenti dei premi al rischio, riteniamo infatti che i livelli attuali di spread e rendimento offrano ancora interessanti opportunità su un adeguato orizzonte temporale, soprattutto per quanto riguarda il comparto IG europeo. Nel complesso manteniamo una preferenza per il segmento a breve, che offre una adeguata remunerazione rispetto al rischio di duration.
Sui mercati emergenti miglioriamo la view a neutrale (da neutrale-negativa), tenuto conto di un'inflazione in fase di moderazione che porta a rendimenti più bassi ed un contesto di mercato che vede, rispetto ai mesi scorsi, un USD più debole e rendimenti UST in stabilizzazione. I mercati emergenti Local Currency (LC), in un contesto di Federal Reserve nella fase finale del ciclo monetario restrittivo, sono anch’essi vicini alla conclusione delle proprie politiche di restrizione monetaria ed anzi sono possibili dei tagli dei tassi nei prossimi 12 mesi.
