Bond Update - Maggio

Dopo le forti fluttuazioni del primo trimestre con rendimenti dei governativi in aumento, nel mese di aprile si è registrato nel complesso un calo di volatilità con i rendimenti che si sono mossi in range più contenuti. In America il rendimento del decennale si è riportato in area 1,60, sotto di 10 bps dai massimi del primo trimestre,  con curve complessivamente in marginale appiattimento. Nonostante fosse attesa una attenuazione del percorso al rialzo, la rapidità del movimento ha sorpreso dato che gli sviluppi ciclici hanno confermato l’accelerazione della crescita, dinamiche inflattive al rialzo e progressi nelle vaccinazioni. Il movimento sembra essere stato dettato da fattori tecnici ma tuttavia si ritiene che potrebbe riflettere la conclusione del processo di revisione al rialzo delle stime di crescita soprattutto americane.

Il presidente Powell ha più volte confermato che il supporto all’economia rimane prioritario e che un possibile rialzo temporaneo dei prezzi è comunque controllabile dagli strumenti in possesso della banca centrale. In Europa i rendimenti si sono mossi in range più contenuti confermando nel complesso una maggior resilienza dei tassi americani come accaduto già nel primo trimestre. Solo nelle ultime settimane si è registrata una maggior volatilità complice l’ottimismo legato ad una ripresa economica migliore delle attese, visti i progressi della campagna vaccinale che sembra ora procedere in modo sostenuto.

La Presidente Lagarde nella riunione di settimana scorsa, che si è conclusa senza variazioni della strategia complessiva di politica monetaria, ha confermato che gli acquisti di titoli proseguiranno nel secondo trimestre ad un ritmo significativamente più elevato rispetto ai primi mesi del 2020.  Ha inoltre dichiarato che l'eventuale riduzione degli acquisti nei prossimi mesi dipenderà esclusivamente dai dati economici ma che al momento le condizioni finanziarie generali rimangono stabili nonostante l’aumento dei tassi.

La banca centrale ha rinviato qualsiasi ricalibrazione del piano alla riunione del prossimo giugno, con la pubblicazione delle stime macroeconomiche aggiornate (presumibilmente al rialzo).  In aprile la carta italiana, ha marginalmente sottoperfromato i governativi “core” e gli altri periferici complice il newsflow sui nuovi scostamenti dei conti pubblici a fronte  delle misure di sostegno per il protrarsi della pandemia e delle restrizioni delle attività. Il Documento di Economia e Finanza (DEF) ha rivisto l’obiettivo di fabbisogno del settore statale per il 2021 al 12,8% del PIL ovvero 223 miliardi di euro da 159 miliardi del 2020. Sulla base stime di Intesa San Paolo, le emissioni nette dovrebbero essere quest’anno pari almeno a 170 miliardi di euro, mentre al netto degli acquisti attesi dall’Eurosistema le emissioni nette dovrebbero salire a 70 miliardi di euro da 20 miliardi nel 2020.  Manteniamo sul rischio tasso un’ impostazione neutrale negativa perché a nostro avviso il trend  normalizzazione di tassi procederà sebbene in maniera più graduale,  con il focus degli investitori  che si sposterà  dall’aspettattiva di recupero economico alla sua conferma di dati effettivi in un contesto di dinamiche inflattive in rialzo nel beve ma che nel consenso generale appaiono transitorie. 

Il mercato del credito si è mosso in range contenuti durante il mese con performance intorno alla parità, con il settore HY più tonico in coerenza con la maggior propensione prevalsa sui mercati azionari. Gli spread di credito IG sono rimasti stabili consolidando su livelli compressi mentre quelli dei titoli HY  hanno registrato moderati ribassi portandosi ormai sotto i livelli della pre-pandemia. Confermiamo un’esposizione neutrale sull’asset class del credito, con una preferenza tattica per la componente HY, supportata ancora dalla ricerca di rendimento sostenuta in particolar modo dalla dinamica della volatilità che continua a ridursi; ci aspettiamo tuttavia una potenziale stabilizzazione dei premi al rischio sui livelli attuali con limitati spazi di ulteriore restringimento, visti i livelli già molto compressi. A livello settoriale manteniamo la nostra preferenza per settori ciclici con duration media in coerenza con la nostra impostazione costruttiva sul contesto macro e con la nostra view sul rischio tasso. Sul debito emergente manteniamo un’impostazione neutrale sebbene, vista l’elevata sensibilità dell’asset class alla normalizzazione al rialzo dei rendimenti dei governativi USA, una loro ulteriore accelerazione potrebbe portare ad un contesto di maggior volatilità.