BCE: normalizzazione, strumento anti-frammentazione, sviluppi per l’Italia

La Banca Centrale Europea ha avviato il processo di normalizzazione annunciato nei mesi scorsi. 

Il Consiglio Direttivo ha alzato di 50 p.b. i tre tassi di riferimento con il dichiarato impegno ad “assolvere il proprio mandato di preservare la stabilità dei prezzi".

I tassi d’interesse sulle operazioni di rifinanziamento principali, sulle operazioni di rifinanziamento marginale e sui depositi presso la banca centrale salgono rispettivamente a 0,50%, a 0.75% e a 0%. Contestualmente la BCE ha approvato lo strumento di protezione del meccanismo di trasmissione della politica monetaria (Transmission Protection Instrument  o TPI), definito anche strumento “anti-frammentazione”, volto a contrastare indesiderati movimenti di mercato (quali un aumento dei rendimenti governativi periferici non giustificato dai fondamentali) che potrebbero interferire con una trasmissione regolare ed omogenea delle condizioni monetarie (ad es. rendendole troppo restrittive nei paesi ad alto debito).

La banca centrale ha sottolineato la rilevanza congiunta dei due strumenti: proprio la disponibilità del TPI per affrontare eventuali volatilità di mercato ha reso possibile un rialzo più significativo. La Presidentessa Lagarde ha tuttavia chiarito che questa accelerazione non prelude necessariamente ad un tasso terminale più elevato alla fine del ciclo restrittivo. La Lagarde ha anche smorzato la cosiddetta forward guidance sul futuro andamento dei tassi ufficiali, non solo eliminando il riferimento alla possibilità di un altro rialzo di 50 p.b. in settembre (come finora comunicato), ma anche introducendo una forte discrezionalità sugli interventi futuri: le future decisioni di politica monetaria dipenderanno dall’evoluzione dei dati, sulla base di una valutazione “riunione per riunione”. Nelle parole della BCE, “anticipare a oggi l’uscita dai tassi di interesse negativi consente al Consiglio direttivo di passare a un approccio in cui le decisioni sui tassi vengono prese volta per volta”. Va osservato che, diversamente dalla Federal Reserve, la BCE non ha indicato una stima del tasso ufficiale “neutrale” (né espansivo né restrittivo) per l’economia europea. Gli investitori oggi scontano un rapido proseguimento del ciclo restrittivo nei mesi autunnali, con un rialzo di 50 p.b. in settembre e ulteriori interventi nel quarto trimestre.

Si può dare infine una valutazione favorevole del TPI come strumento adeguato a contrastare “ingiustificate, disordinate dinamiche di mercato che mettano seriamente a repentaglio la trasmissione della politica monetaria in tutta l’area dell’euro”. La portata degli acquisti del TPI dipenderà dalla gravità dei rischi per la trasmissione della politica monetaria; gli acquisti non sono soggetti a restrizioni ex ante. L’attivazione degli acquisti di titoli governativi nell’ambito del TPI è subordinata al rispetto di quattro requisiti, per escludere paesi che perseguano politiche fiscali insostenibili. Tali condizioni includono:

• il rispetto delle regole fiscali e delle raccomandazioni europee (ad esempio il paese non dev’essere soggetto allaExcessive Deficit Procedure),
• la mancanza di eccessivi squilibri macroeconomici (in adesione alle regole UE),
• la sostenibilità del debito pubblico (secondo criteri valutati dalla stessa BCE e da altre istituzioni quali il FMI o la Commissione UE),
• e infine il rispetto degli impegni presi nell’ambito dei Piani di Ripresa e Resilienza. 

Queste condizioni hanno particolare rilevanza per l’Italia nella delicata fase politica attuale: al momento infatti l’Italia rispetta tali requisiti considerando che a fine giugno il governo ha conseguito i 45 obiettivi (milestone) nell’ambito del PNNR previsti per il primo semestre 2022 e ha fatto richiesta per l’erogazione dei fondi da parte della Commissione Europea. La prossima verifica è prevista a dicembre 2022 e l’ulteriore progresso nel conseguimento degli obiettivi è reso più incerto dall’imminente passaggio elettorale. In linea di principio, la BCE potrebbe intervenire in caso di volatilità molto elevata del nostro debito governativo. Nell’attivazione del TPI la BCE verificherà comunque in prospettiva che la disciplina fiscale sia soddisfatta.