Il primo scorcio del 2025 ha visto una rapida inversione dei trend di mercato che hanno caratterizzato la seconda metà del 2024, orientati all’ottimismo sulle politiche economiche dell’Amministrazione Trump.
Un’inattesa aggressività sul fronte dazi, annunci contraddittori e tagli alla spesa pubblica hanno minato la fiducia degli investitori nel proseguimento del cosiddetto “eccezionalismo” americano. Si prospetta un rallentamento della crescita USA a tassi inferiori a 2% in corso d’anno, evidente a partire dal primo trimestre come segnalano alcuni indicatori ciclici. In netto contrasto, le istituzioni europee hanno risposto all’emergenza economica e al disimpegno degli Stati Uniti con una svolta storica su due fronti:
AZIONARIO
La fine di Febbraio è stato caratterizzato dalla volatilità, alimentata dall’incertezza sulle politiche commerciali della nuova amministrazione repubblicana e dai possibili impatti sull’economia globale. In un contesto ancora positivo per l’economia globale ma caratterizzato dall’incertezza legata alle scelte politiche USA, continuiamo a gestire opportunisticamente la volatilità di mercato e portiamo a 3 su 5 l’esposizione al mercato azionario, con una preferenza equilibrata su tutte le geografice (Us, Europa, Giappone ed Emergenti), in modo da conferire, in questa fase, la maggiore diversificazione azionaria possibile.
Dal punto di vista settoriale, in Us confermiamo la positività sul settore Finanziario e Communication Services. Confermiamo il sottopeso sui Consumer Staples, a causa di un dollaro che potrebbe penalizzare l’export e attese di margini ancora in difficoltà, e portiamo in sottopeso il settore del Real Estate. In Europa manteniamo la positività sui Finanziari, grazie al miglioramento dei fondamentali ed alla crescita degli utili, e portiamo in sovrappeso il settore dell’Health Care al posto delle Utilities. Il settore salute dopo le sottoperformance di periodo, presenta infatti valutazioni interessanti, bilanci solidi e un’ampia liquidità a disposizione di operazioni di Buyback, dividendi o M&A. Portiamo in sottopeso il settore Energy che potrebbe risentire di un aumento generalizzato delle forniture di petrolio a livello internazionale e confermiamo la negatività sul Real Estate, dato il contesto macroeconomico incerto ed una ripresa stagnante nel settore immobiliare.
OBBLIGAZIONARIO
Volatilità ancora in aumento nel mercato dei governativi nel mese di febbraio, con un trend dei rendimenti non sincrono tra le due sponde dell’atlantico. Negli Usa infatti, i rendimenti hanno consolidato al ribasso, guidati da dati macro che sembrano segnalare una perdita di momentum della crescita USA e dal risk off prevalso sui mercati, complice il news flow sui dazi annunciati dall’amministrazione Trump in un contesto di elevata incertezza. In Europa le attese di una maggior spesa della difesa hanno portato ad una maggior pressione sui rendimenti, che ha accelerato nel corso dell’ultime sedute, complice l'annuncio della Germania di un accordo storico per aumentare significativamente la spesa militare e in infrastrutture nei prossimi anni. In tale contesto, le curve dei rendimenti hanno proseguito il loro percorso di steepening con un repricing al rialzo del trem premium tedesco. La BCE ha annunciato la riduzione del tasso sui depositi a 2,50%, confermando l’approccio basato sui dati, senza impegnarsi a seguire un percorso predeterminato.
Riteniamo il contesto per l’asset class obbligazionaria più incerto rispetto al proseguimento del ciclo espansivo delle politiche monetarie. L’incognita dei dazi e le prospettive di una svolta fiscale espansiva anche in Europa, esercita ancora pressioni sui term premium delle curve, in un contesto di minore prevedibilità delle banche centrali nel delineare un piano di riduzione dei tassi di riferimento per i prossimi mesi. Nel breve, i rendimenti potrebbero muoversi in un trading range più ampi date le necessità strutturalmente più elevate di funding a livello globale. In tale contesto, pur mantenendo la costruttività sull’asset class obbligazionaria, riduciamo il posizionamento da 4 su 5 a 3 su 5, per incorporare questa maggiore incertezza. Manteniamo una preferenza per la curva europea, complice un contesto macro ancora incerto senza escludere tuttavia una normalizzazione al rialzo del term premium anche in Europa, che ci aspettiamo comunque con impatti graduali nel medio termine.
In linea con uno scenario macro ancora nel complesso positivo, sebbene i credit spread siano vicino ai minimi storici sia per HY che IG, rimaniamo posizionati sull’asset class credito per la redditività complessivamente offerta, per la bassa volatilità e per fattori tecnici come la forte domanda. Il differenziale di spread tra Euro e USA si è ridotto, complice l’ottimismo prevalso per una risoluzione del conflitto ucraino, con impatti positivi sul sentiment del mercato. A nostro avviso, l’asset class del credito IG europeo offre ancora un profilo rischio rendimento interessante, supportata anche da fattori tecnici. Tuttavia, in un contesto di incertezza sull'evoluzione dei dazi, soprattutto verso l'Europa, riteniamo il profilo di rischio/rendimento del comparto corporate IG meno interessante in questa fase e cambiamo la nostra view in 3 su 5.
Rimaniamo investiti nel comparto Emergente, che rimane supportato dall’attuale contesto di tensioni geopolitiche in fase di risoluzione, da un’impostazione ancora espansiva della FED, da una debolezza della divisa americana e da uno scenario macro di crescita migliore dei paesi sviluppati. Manteniamo la preferenza per l’asset class Local currency, che offre rendimenti ancora elevati con i livelli attuali delle valute emergenti tecnicamente interessanti.
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